論文：政策目標(biāo)、目標(biāo)沖突與人民幣最優(yōu)匯率制度彈性

目錄/提綱：……
一、文獻(xiàn)回顧
二、模型
（一）小國(guó)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)中的總供給
（二）產(chǎn)品市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)
（三）融入資本管制的無(wú)拋補(bǔ)利率平價(jià)
三、政策目標(biāo)、目標(biāo)沖突與人民幣匯率制度選擇
（一）一般均衡解
（二）幣值穩(wěn)定與兩極匯率制度選擇
（三）價(jià)格穩(wěn)定與匯率穩(wěn)定（1994-2005）
四、政策目標(biāo)與最優(yōu)匯率制度彈性
（一）政府的目標(biāo)函數(shù)
（二）最優(yōu)匯率制度彈性
（三）人民幣最優(yōu)匯率制度彈性的經(jīng)驗(yàn)估計(jì)
五、結(jié)論和建議
……
論文：政策目標(biāo)、目標(biāo)沖突與人民幣最優(yōu)匯率制度彈性

內(nèi)容摘要：本文考慮了我國(guó)資本管制的現(xiàn)實(shí)，在帶有隨機(jī)沖擊的動(dòng)態(tài)M-F-D框架下討論了以實(shí)際匯率穩(wěn)定和價(jià)格穩(wěn)定作為匯率制度選擇標(biāo)準(zhǔn)時(shí)最優(yōu)的人民幣匯率制度安排。研究發(fā)現(xiàn)：1.政府不同的匯率制度選擇標(biāo)準(zhǔn)或政策目標(biāo)會(huì)導(dǎo)致不同的匯率制度安排；2.長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)所宣稱(chēng)的幣值穩(wěn)定目標(biāo)是內(nèi)在沖突的；3.如果以?xún)r(jià)格穩(wěn)定作為人民幣匯率制度選擇的基本標(biāo)準(zhǔn)，那么在我國(guó)資本管制和外匯市場(chǎng)缺乏深度和彈性的條件下，人民幣最優(yōu)的匯率制度安排是某一內(nèi)解所代表的中間制度安排。經(jīng)驗(yàn)估計(jì)表明，這一最優(yōu)的匯率制度彈性為23%。這些研究結(jié)論，為我國(guó)當(dāng)前宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下的貨幣政策調(diào)控提供了理論基礎(chǔ)。
關(guān) 鍵 詞：匯率制度彈性；價(jià)格穩(wěn)定；匯率穩(wěn)定

Abstract: Taking capital regulations into account, the paper probes into the optimal choice of RMB e*change rate regime based on the two objectives, namely the stabilization of real e*change rate and that of the price level in a dynamic M-F-D framework with stochastic disturbances. The paper finds that different policy objectives will lead to different optimal choices of RMB e*change rate regime. It also finds the ultimate objective of monetary policy committed by the People’s Bank of Chinas is intrinsically conflicting. More importantly, the paper concludes that there is the possibility that a certain intermediate regime is feasible for China given capital regulations and the shallow, less fle*ible foreign e*change market if the government or monetary authorities are price-stabilization-oriented. We also estimate the optimal fle*ibility of RMB e*change rate regim
……（新文秘網(wǎng)http://m.120pk.cn省略1906字，正式會(huì)員可完整閱讀）……　
Turnovsky，1976；Weber，1981）。這反映了當(dāng)時(shí)理論界對(duì)貨幣政策作用的基本看法，認(rèn)為貨幣政策在短期內(nèi)是非中性的，這也是目前經(jīng)濟(jì)學(xué)界所形成的一個(gè)基本共識(shí)。但是，貨幣政策短期非中性的一個(gè)重要渠道是通過(guò)沒(méi)有預(yù)期到的價(jià)格變化和預(yù)期到的價(jià)格變化而對(duì)產(chǎn)出產(chǎn)生影響的。因此，價(jià)格穩(wěn)定是產(chǎn)出穩(wěn)定的前提。這就表明，貨幣政策應(yīng)該服務(wù)于價(jià)格穩(wěn)定目標(biāo)，在總供給曲線(xiàn)成立的情況下，價(jià)格穩(wěn)定的背后則是產(chǎn)出的穩(wěn)定（漢達(dá)，2000）。因此，以?xún)r(jià)格穩(wěn)定作為基本的匯率制度選擇標(biāo)準(zhǔn)又成為后續(xù)研究的一個(gè)基本手段（Flood，1979）。
上述研究主要是針對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的。對(duì)我國(guó)和很多發(fā)展中國(guó)家或者開(kāi)放程度比較高的小型經(jīng)濟(jì)體來(lái)講，促進(jìn)出口穩(wěn)定增長(zhǎng)、保證出口創(chuàng)匯是這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)起飛和成長(zhǎng)過(guò)程中的一個(gè)重要目標(biāo)。并且，由于這些國(guó)家金融市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)緩慢，缺乏一個(gè)具有一定深度和彈性的外匯市場(chǎng)，因此，一個(gè)比較穩(wěn)定的實(shí)際匯率水平對(duì)這些經(jīng)濟(jì)體而言是十分受歡迎的（齊琦部，2004）。因此，這些國(guó)內(nèi)工資和價(jià)格具有剛性的國(guó)家和地區(qū)通常將名義匯率作為政策工具來(lái)調(diào)整實(shí)際匯率水平，使之保持適當(dāng)?shù)乃揭源龠M(jìn)經(jīng)常賬戶(hù)或國(guó)際收支差額或經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等實(shí)際變量的增長(zhǎng)。這在理論上稱(chēng)為實(shí)際目標(biāo)法（real targets）[ 這種方法的潛在優(yōu)勢(shì)是可以減少實(shí)際匯率的波動(dòng)并且可以保持外部競(jìng)爭(zhēng)力，擴(kuò)大一國(guó)出口，增加其增長(zhǎng)潛力。但這種方法的主要成本是潛在的通貨膨脹，盡管惡性的通貨膨脹不太可能發(fā)生。]。實(shí)際上，包括中國(guó)在內(nèi)的很多發(fā)展中國(guó)家正是期望一個(gè)比較穩(wěn)定的實(shí)際匯率從而有助于促進(jìn)本國(guó)國(guó)際貿(mào)易的發(fā)展和對(duì)外資（主要是FDI資金）的利用，最終推動(dòng)本國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
從人民幣匯率制度選擇的研究看來(lái)，大多數(shù)文獻(xiàn)綜合考慮了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征、經(jīng)濟(jì)規(guī)模、開(kāi)放程度和國(guó)際收支持續(xù)“雙順差”等現(xiàn)實(shí)，認(rèn)為人民幣匯率制度安排在目前或短期內(nèi)不應(yīng)該舍“中間”而取“兩極”，但從長(zhǎng)期看，向“兩極”中浮動(dòng)的“一極”趨近應(yīng)該是必然的（表1）。
從使用的分析方法或采用的分析框架看，對(duì)人民幣匯率制度選擇的研究基本上是在Mundll-Fleming-Dornbusch傳統(tǒng)（簡(jiǎn)稱(chēng)M-F-D范式）及其衍生的“三元悖論”或“不可能三角”框架下，以及其他分析視角下展開(kāi)的（表2）[ 很多文獻(xiàn)（包括歸入到其他研究方法中的文獻(xiàn)）盡管沒(méi)有明確使用M-F-D分析框架，但他們?cè)谘芯恐卸忌婕暗綇腗-F-D框架或三元悖論角度來(lái)分析人民幣匯率制度問(wèn)題。]。成果雖然比較豐碩，但絕大多數(shù)研究過(guò)于定性化，幾乎沒(méi)有學(xué)者利用嚴(yán)格的IS-LM-BP或包含開(kāi)放條件的IS-LM-AS模型對(duì)人民幣匯率制度選擇進(jìn)行分析（表1和表2）。并且，這些研究也基本沒(méi)有圍繞明確的匯率制度選擇標(biāo)準(zhǔn)來(lái)展開(kāi)研究。
新的世紀(jì)以來(lái)，關(guān)于人民幣匯率問(wèn)題的討論和爭(zhēng)論使對(duì)人民幣升值問(wèn)題的討論轉(zhuǎn)移到了對(duì)人民幣匯率制度選擇和匯率制度彈性問(wèn)題的研究上（李婧，2003）。這一點(diǎn)從國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界和決策層關(guān)于人民幣升值的輿論和爭(zhēng)論以及后來(lái)的政策導(dǎo)向中也是顯而易見(jiàn)的。馮用富（2005）、何蓉（2005）、張靜、汪壽陽(yáng)（2003）和張琦（2003）等都認(rèn)為，在人民幣升值問(wèn)題的推動(dòng)下，我國(guó)面臨的已經(jīng)不僅僅是單純的匯率升值問(wèn)題，而是人民幣匯率制度的重新選擇問(wèn)題。與此相關(guān)的討論和爭(zhēng)論盡管在具體的政策建議上不盡相同，但是，基本的共識(shí)是人民幣應(yīng)該朝著更具彈性的制度安排或浮動(dòng)匯率制度方向努力（表1）。
2005年7月21日，中國(guó)人民銀行的正式公告一方面作為對(duì)國(guó)際輿論的回應(yīng)[ 中國(guó)放棄人民幣釘住美元的初始動(dòng)機(jī)可能是破解——或者說(shuō)是搞亂——被誤導(dǎo)的美國(guó)要求人民幣對(duì)美元匯率升值的政治壓力（麥金農(nóng)，2007）。]，另一方面也部分地印證了上述基本共識(shí)，從而使對(duì)人民幣匯率和匯率制度的爭(zhēng)論暫時(shí)平息了。是日，中國(guó)人民銀行正式公告，“我國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣不再釘住單一美元，形成更富有彈性的人民幣匯率機(jī)制（中國(guó)人民銀行辦公廳，2005）�！比欢�，這次改革并不意味著人民幣匯率制度安排最終任務(wù)的完結(jié)，而恰恰是進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制的重大開(kāi)始。人民幣匯率改革要改的并不是人民幣匯率水平，而是旨在完善其匯率形成機(jī)制和制度安排，它是人民幣匯率制度選擇研究的一個(gè)新的開(kāi)始。正如Frankel（1999）所言，“沒(méi)有任何一種匯率制度安排適合于所有的國(guó)家，也沒(méi)有任何一種匯率制度適合于一個(gè)國(guó)家的所有時(shí)期。”各國(guó)的匯率制度選擇并非一勞永逸的（Masson，2000）。
除了這種“非一次性”的考慮之外，新的匯率形成機(jī)制還還存在一些重大問(wèn)題：一，新的匯率形成機(jī)制并沒(méi)有說(shuō)明“更富有彈性”究竟意味著什么，人民幣匯率制度彈性究竟應(yīng)該多大或者達(dá)到什么程度才是“更富有彈性”的。盡管?chē)?guó)內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)意識(shí)到了這個(gè)問(wèn)題，但是比較規(guī)范的研究還是很少見(jiàn)的[ 曾先鋒（2006）較早地考察了人民幣最優(yōu)匯率制度彈性問(wèn)題。]；二，在目前的匯率制度下，中央銀行必須把握好匯率的穩(wěn)定性和靈活性之間的權(quán)衡，既不能忽視匯率的穩(wěn)定給宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的正面作用，也不能過(guò)分強(qiáng)調(diào)匯率的穩(wěn)定性而導(dǎo)致目前的參考一籃子貨幣的匯率制度又重新回到事實(shí)上的釘住美元制（de facto pegging，李婧，2006；余永定，2005）。因此，當(dāng)下的人民幣匯率制度改革存在一種內(nèi)在穩(wěn)定性要求與靈活性要求之間的沖突，或“左”或“右”非常難以抉擇。這些新的問(wèn)題是我們目前所沒(méi)有充分注意的，也是需要進(jìn)一步研究的。
本文在M-F-D框架下建立了一個(gè)帶有隨機(jī)沖擊的動(dòng)態(tài)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，考察了不同匯率制度選擇標(biāo)準(zhǔn)下的最優(yōu)制度安排、我國(guó)貨幣當(dāng)局的政策目標(biāo)沖突問(wèn)題以及貨幣當(dāng)局維持價(jià)格穩(wěn)定目標(biāo)條件下的最優(yōu)匯率制度彈性，并經(jīng)驗(yàn)地估計(jì)了人民幣最優(yōu)的制度彈性大小。文章安排如下：第二部分是基本模型；第三部分考察以實(shí)際匯率穩(wěn)定和價(jià)格穩(wěn)定作為匯率制度選擇標(biāo)準(zhǔn)時(shí)不同的制度選擇，以及實(shí)際匯率穩(wěn)定和價(jià)格穩(wěn)定目標(biāo)之間所可能存在的沖突問(wèn)題；第四部分以?xún)r(jià)格穩(wěn)定作為貨幣政策和人民幣匯率政策的基本目標(biāo)，討論了人民幣最優(yōu)匯率制度彈性問(wèn)題，并利用估計(jì)的參數(shù)值，經(jīng)驗(yàn)地估計(jì)了最優(yōu)的人民幣匯率制度彈性；最后是結(jié)論和對(duì)當(dāng)前政策操作的一些建議。
二、模型
為考察不同的政策目標(biāo)和目標(biāo)之間的沖突，我們首先建立一個(gè)帶有實(shí)際沖擊和貨幣沖擊的動(dòng)態(tài)小國(guó)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)模型。假定本國(guó)只生產(chǎn)一種可貿(mào)易品，其價(jià)格是外生給定的。模型由三個(gè)主要部分構(gòu)成，即總供給曲線(xiàn)、貨幣市場(chǎng)均衡曲線(xiàn)和產(chǎn)品市場(chǎng)均衡曲線(xiàn)。然后，求解這個(gè)動(dòng)態(tài)一般均衡模型，得到一般均衡時(shí)本國(guó)匯率和價(jià)格的均衡解。
（一）小國(guó)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)中的總供給
模型對(duì)經(jīng)濟(jì)總供給層面的描述主要來(lái)自Flood（1979）、Flood和Marion（1982）、Walsh（2003）、Weber（1981）以及瓦什（1998，第五章和第六章）。
yt =b1(pt-Et-1pt)+et，b1>0 （1）
其中，yt和pt分別是國(guó)內(nèi)產(chǎn)出和一般價(jià)格水平的對(duì)數(shù)。et是一個(gè)序列不相關(guān)的隨機(jī)干擾項(xiàng)，均值為0，方差為。Et-1pt是基于第t-1期信息的期望算子[ 更嚴(yán)格地，有Et-1*t=Et（*t| t-1），*t表示模型中的任何變量， t-1表示第t-1期的信息集，它既包括了關(guān)于所有變量的信息，也包括了有關(guān)模型結(jié)構(gòu)的所有知識(shí)或信息。因此，本文中的預(yù)期是理性的。]。
本文認(rèn)為，我國(guó)的總供給曲線(xiàn)的基本形狀主要是由于勞動(dòng)力市場(chǎng)的名義工資合約粘性和價(jià)格粘性造成的，當(dāng)然，盧卡斯意義上的“島嶼模型”中的信息不對(duì)稱(chēng)也會(huì)對(duì)我國(guó)現(xiàn)實(shí)中的總供給產(chǎn)生影響[ 對(duì)總供給曲線(xiàn)不僅存在理論上的爭(zhēng)論，而且在實(shí)證或經(jīng)驗(yàn)研究層面上也存在很大的爭(zhēng)議，這也給一國(guó)中央銀行貨幣政策操作帶來(lái)了巨大的挑戰(zhàn)。經(jīng)驗(yàn)研究表明，這一形式的總供給曲線(xiàn)在我國(guó)還是基本成立的。胡乃武、孫穩(wěn)存（2003）的實(shí)證研究表明，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的短期波動(dòng)主要是由未預(yù)期到的通貨膨脹引起的，但預(yù)期到的通貨膨脹對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)也有一定的影響。二者對(duì)產(chǎn)出的短期波動(dòng)的影響是同向的，未預(yù)期到的通貨膨脹上升約1%，當(dāng)年GDP上升約0.397%；預(yù)期到的通貨膨脹率上升1%，當(dāng)年的GDP上升約0.1%。因此，相對(duì)來(lái)說(shuō)，預(yù)期到的通貨膨脹對(duì)我國(guó)短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響是比較小的；王志強(qiáng)等（2002）的經(jīng)驗(yàn)研究也基本支持了我國(guó)短期總供給曲線(xiàn)的存在；但何運(yùn)信和曾令華（2004）利用協(xié)整（co-integration）方法進(jìn)行的研究認(rèn)為，我國(guó)向右上方傾斜的短期總供給曲線(xiàn)雖然確實(shí)存在，但是這條曲線(xiàn)卻是不穩(wěn)定的，在測(cè)量上也存在不確定性。][ 盡管名義工資粘性總供給模型和價(jià)格粘性總供給模型以及信息不完全總供給模型有著不同的理論假設(shè)，但是它們對(duì)總產(chǎn)出的含義是相似的，這些模型都有著基本相同的形狀。并且，這些理論之間并不是相互對(duì)立的，而是互補(bǔ)的，所有這些市場(chǎng)不完全性都可能有助于短期總供給行為的形成。對(duì)總供給曲線(xiàn)更為全面的歸納和總結(jié)，可參閱斯諾登和文（1997）第一章。]。
（二）產(chǎn)品市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)
1.產(chǎn)品市場(chǎng)
小國(guó)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)中，出口需求構(gòu)成了本國(guó)產(chǎn)品市場(chǎng)的一個(gè)重要因素。同時(shí)，正如經(jīng)典的IS曲線(xiàn)一樣，本國(guó)的總需求還要受到預(yù)期的本國(guó)實(shí)際利率的影響。因此，把產(chǎn)品市場(chǎng)表達(dá)為[ 易行健（2006）、盧向前和戴國(guó)強(qiáng)（2005）以及王志強(qiáng)等（2002）的實(shí)證研究為開(kāi)放條件下我國(guó)產(chǎn)品市場(chǎng)曲線(xiàn)和貨幣市場(chǎng)曲線(xiàn)的存在提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。]，
yt =a1 (st-pt)-a2 (it-Etpt+1+pt)+ut， a1，a2>0 （2）
其中，it-Etpt+1+pt=rt，表示本國(guó)的實(shí)際利率。st是本幣的名義匯率，表示單位外幣的本幣價(jià)格。(st-pt)表示本幣的實(shí)際匯率，這里外國(guó)的價(jià)格水平是外生變量，被假定為1，在取自然對(duì)數(shù)后變?yōu)?，因此沒(méi)有進(jìn)入實(shí)際匯率的表達(dá)式中。ut為序列不相關(guān)的隨機(jī)沖擊，其均值為0，方差為。
2.貨幣市場(chǎng)均衡
假定本國(guó)居民只持有本幣資產(chǎn)（主要是本幣和債券）和外國(guó)債券，但并不持有外國(guó)貨幣，并且外國(guó)居民不持有本國(guó)資產(chǎn)。因此，本國(guó)居民實(shí)際上 ……（未完，全文共29766字，當(dāng)前僅顯示5354字，請(qǐng)閱讀下面提示信息。收藏《論文：政策目標(biāo)、目標(biāo)沖突與人民幣最優(yōu)匯率制度彈性》）