論文：控制權私利與公司效率：以中國A股上市公司為例

目錄/提綱：……
一、引言
二、控制權交易的效率：一個理論模型
（一）基本模型
（二）數字例子
三、控制權私利對公司效率的影響：以中國上市公司為例
（一）樣本、變量和模型
（二）實證結果
四、預期的公司政策變化對控制權私利的影響
五、結論
……
論文：控制權私利與公司效率：以中國A股上市公司為例

摘 要：對于控制權私利是否導致公司無效率的問題至今尚無定論。本文發(fā)展了一個理論模型，認為控制權私利的存在不一定導致公司無效率，并用我國上市公司1997－2005年間的控制權交易樣本進行了檢驗，實證結果支持理論模型的結論。
關鍵詞：控制權私利；控制權交易；公司效率
Abstract: It is ambiguous whether private benefits of control induce corporate inefficient. This paper presents a theoretical model to discuss the efficiency consequences of private benefits of control. The writer thinks that private benefits of control must not have inefficiency effect on companies. The results of econometric research with samples from control trades of China listed-corporations 1997-2005, support the model’s conclusion.
Keywords: private benefits of control; control trades; corporate efficiency

一、引 言
自從Barclay
……（新文秘網http://m.120pk.cn省略1115字，正式會員可完整閱讀）……　
了公司績效，并且績效增量大于控制權私利規(guī)模，則控制權私利對公司效率的影響是正的，否則是負的。由于控制權私利的隱秘性，我們難以直接衡量它對公司效率的影響。作為一個替代，我們以是否發(fā)生有效率的控制權交易為衡量指標，如果控制權私利能夠促成有效率的控制權交易，那么我們即認為控制權私利對公司效率有正面影響。
（一）基本模型
假定有家存在一個控股股東的上市公司，公司股份總數，控股股東持有公司股份數量為，其余為分散的小股東�，F在控股股東要把所持股份轉讓。假定在老的控股股東經營下，期末歸屬股東的價值為每股，控股股東獲得的控制權私利為每股；在新的控股股東經營下，期末歸屬股東的價值為每股，控股股東獲得的控制權私利為每股。控股股東的總體價值為：，于是控股股東所持股份的每股價值為：。要讓這起控制權交易順利完成，交易價格必須滿足：。這是因為，對老的控股股東來講，只有對方的出價高于他所能夠在公司獲得的價值，他才會轉讓控制權；而對新的控股股東來講，只有預期他控制公司后從公司獲得的價值大于他為獲得控制權而支付的價格時，他才會購買控制權。和是新老控股股東不同營運管理能力的體現，和是新老控股股東獲取控制權私利能力的體現。表示新控股股東的營運管理能力比老控股股東的強，反之則反是；表示新控股股東獲取控制權私利的能力比老控股股東的強，反之則反是。下面我們分析不同的新老控股股東營運管理能力和獲取私利能力的不同組合下，控制權交易的效率問題。由于新老控股股東的營運管理能力存在差異，因此有兩種可能，要么新控股股東營運管理能力強于老的控股股東，要么新控股股東營運管理能力弱于老的控股股東。
第一種情形，，即新控股股東營運管理能力強于老的控股股東。我們進一步考慮新老控股股東獲取私利的能力，存在兩種可能，要么，要么相反。由于交易必須滿足，因此，（1）當時，只要，那么交易就是有效率的。這是因為，盡管新控股股東攫取了比老控股股東更多的私利，但是，由于新控股股東在營運管理能力方面強于老的，能夠為公司創(chuàng)造更多的價值，這一價值增量要大于私利增量，因此，從總體上看，公司價值和小股東利益都得到了提升，從而交易是有效率的。（2）當且時，交易就是無效率的，因為新控股股東所創(chuàng)造的價值增量相對于新控股股東所攫取的私利增量要小，所以綜合起來看，盡管新控股股東創(chuàng)造了更多的價值，但是公司和小股東的利益還是受到了損害，所以交易是無效率的。（3）當時，只要，即只要交易進行，交易就是有效率的。這是因為，新控股股東不僅在創(chuàng)造價值方面高于老控股股東，而且其對私利的攫取規(guī)模也要小于老控股股東，因此，在新控股股東的控制下，公司價值和小股東利益得到全面提升，從而交易是有效率的。（4）當，且，則交易條件沒有滿足，交易不會發(fā)生。
第二種情形，，即新控股股東的營運管理能力弱于老的控股股東。首先考慮的情況。此時新控股股東不僅沒有創(chuàng)造價值增量，而且攫取了更多的私利，導致公司價值和小股東利益嚴重受損，那么，只要交易進行，即，交易就是無效率的。其次，當時，由于無法滿足交易條件，因此交易不會發(fā)生。
（二）數字例子
首先考察自然情形，即以二分之一的概率賦予，二分之一的概率賦予。在的情況下，再以二分之一的概率賦予，二分之一的概率賦予。在情況下也進行類似賦值。進一步地，在的情況下，仍以二分之一的概率賦予，二分之一的概率賦予。當時也據此賦值。我們便可以得到這樣的結論，即在自然情況下，交易成功與不成功的概率各占一半。在交易成功的情況下，交易有效率的概率仍是一半，另外一半的概率是交易無效率。
接下來我們假定，通過政府的監(jiān)管政策，規(guī)定只有效率比較高的公司才可以參加控制權的受讓，于是，的概率提高了，假定是60％，則的概率為40％。再進一步假定，由于政府監(jiān)管、輿論關注以及證券分析師的研究，使得的概率下降為40％，而的概率上升為60％。的概率我們仍然假定為二分之一。于是我們可以得到各類情形的概率，第一，交易進行的概率為54％，其中交易有效率的概率是30％，交易無效率的概率是24％。第二，交易不進行的概率是46％。
結論一：在_交易世界（即沒有政府干預），控制權私利存在有可能導致有效率的控制權交易，也有可能導致無效率的控制權交易。
結論二：通過對比有政府及社會監(jiān)管的情況與自然交易情況下有效率交易發(fā)生的概率變化，我們發(fā)現政府和社會的監(jiān)管能夠通過提高參加控制權受讓的門檻而增加有效率交易發(fā)生的概率。

三、控制權私利對公司效率的影響：以中國上市公司為例
（一）樣本、變量和模型
1．樣本選擇
從CCER上市公司股權協議轉讓數據庫獲得我國A股市場1995年至2007年股權交易樣本2863個。根據交易完成、控制權轉移且交易比例在20％及以上、買方不是上市公司的控股股東、協議交易方式、交易價格等數據沒有缺失、以及排除關聯交易等原則，對樣本進行處理，最后以1997年至2005年間發(fā)生的170起控制權協議交易作為本章研究樣本。由于金融企業(yè)的特殊性，我們把金融企業(yè)排除在樣本之外。同時考慮到要檢驗控制權交易后公司的效率，根據數據的可獲得性，排除2006年及以后的樣本。除了從CCER數據庫獲得數據
表1 樣本的描述性統計
公司規(guī)模（萬元） 股權市值（萬元） 托賓Q ROA（％） 交易比例（％） 交易前三年平均ROE（％）
均值 105000 169000 2.88 1.58 32.49 -1.02
中值 77100 1300000 2.37 2.72 29 3.93
最大值 824000 1000000 13.78 30.91 69.06 27.94
最小值 16100 37600 0.61 -42.23 20 -75.26
標準差 111000 126000 1.82 9.42 11.44 16.92
樣本數 170 1 ……（未完，全文共13162字，當前僅顯示3131字，請閱讀下面提示信息。收藏《論文：控制權私利與公司效率：以中國A股上市公司為例》）